Российский фондовый рынок пошел по американскому пути. Объем рынка корпоративных облигаций увеличился в пять раз

Журнал «Ко» и банк «Зенит» продолжают совместный проект по присвоению рейтинга надежности эмитентам корпоративных облигаций. В этом году члены экспертного совета внесли в методику определения рейтинга изменения и дополнения, которые, по их мнению, «позволяют легко адаптировать методику для использования в конкретных обстоятельствах».

Расширился и список эмитентов. А объем рынка корпоративных облигаций по сравнению с прошлым годом увеличился в пять раз. Похоже, компании активно пользуются этим инструментом для привлечения инвестиций.

По мнению большинства экспертов, возникновение рынка корпоративных облигаций в 2001 – 2002 годах столь же значимое событие в истории российского фондового рынка, как и ваучерная приватизация или появление ГКО. Впервые за годы существования фондового рынка промышленные предприятия смогли воспользоваться его инфраструктурой для привлечения финансов в реальный сектор экономики, причем в значительных масштабах. Только сейчас отечественные компании поняли значимость публичной кредитной истории и приступили к ее формированию.

Пионерами рынка корпоративных облигаций можно назвать «Газпром», «ЛУКойл» и ТНК, разместившие в конце 1999 года облигации под средства нерезидентов на счетах типа С.

Начиная с этого момента круг участников рынка корпоративных облигаций неизменно расширялся. Объем первичных размещений в 2001 году вырос в пять раз – до 23 млрд руб. Судя по динамике эмиссий за первые три месяца нынешнего года (уже в первом квартале первичные размещения превысили 10 млрд руб.), по итогам 2002-го этот показатель удвоится. Причем если покупателями первых размещаемых выпусков были сами организаторы и узкий круг их клиентов, то, например, в размещении второго выпуска компании «Славнефть», состоявшемся 14 марта этого года, приняли участие более сотни институциональных и частных инвесторов. О том, что в корпоративные облигации инвестируют не только высокотехнологичные инвестиционные банкиры, но и многие профессиональные участники, свидетельствуют получающие все большее распространение road show. А обыденной практикой для эмитентов и их финансовых консультантов с недавних пор стала организация презентаций не только в Москве, но и в Санкт-Петербурге, Казани, Екатеринбурге и т.д.

Возможности для среднего бизнеса

Для российских компаний среднего размера рынок корпоративных облигаций стал практически безальтернативным источником публичного финансирования. Выпуск еврооблигаций для них проблематичен, а размещение акций чревато потерей независимости. Удачный пример организации облигационных программ показали такие компании, как «Калина» и РИТЭК.

Дальше других в привлечении средств российских инвесторов пошла РИТЭК – средних размеров нефтяная компания, добывающая около 2 млн тонн нефти в год. На деньги от размещения облигаций РИТЭК строит собственный нефтепровод, который соединит недавно открытые месторождения в Тюменской области с находящимся в Обской губе перевалочным терминалом.

Первый рыночный облигационный заем РИТЭК разместила в марте 2001 года. Тогда его объем составил 300 млн руб., а для обеспечения ликвидности эмитент предоставил держателям облигаций возможность каждые четыре месяца предъявлять их к досрочному выкупу. Заем выполнил задачу формирования публичной кредитной истории. Многие впервые узнали о существовании нефтяной компании РИТЭК. Своевременное обслуживание купонных выплат, исполнение обязательств по оферте и проведение политики информационной прозрачности по отношению к инвесторам позволили быстро увеличить их круг. Уже в ноябре 2001 года компания разместила новый выпуск на 700 млн руб., при этом инвестиционный период (срок, по истечении которого инвесторам гарантируется выкуп облигаций) увеличился до одного года.

«Побочным эффектом» развития облигационной программы стала динамика котировок акций РИТЭК. За 2001 год капитализация компании увеличилась в 2,4 раза до $140 млн.

Международный опыт

Быстрый рост биржевых оборотов, появление широкого круга инвесторов, а также промышленных компаний, для которых корпоративные облигации становятся важным источником заемного финансирования, показывают, по мнению экспертов, что российский фондовый рынок начал развиваться по американской модели. Конечно, с американским рынком облигаций по масштабам еще долго не сможет сравниться никакая другая страна. Такие корпорации, как Ford, General Electric, General Motors выпустили облигаций на суммы, сопоставимые с внешним долгом крупных развивающихся стран. Облигационные программы любой компании из первой десятки крупнейших американских эмитентов можно сравнить с супермаркетом, в котором покупатели выбирают инвестиционные продукты с бесконечно разнообразным набором параметров – ставкой и типом купонных выплат, сроком до погашения, валютой выпуска, опционом на досрочное погашение, возможностью конвертации и т.д. Например, у компании Ford, эмитента корпоративных облигаций номер один, в настоящий момент находится в обращении более 300 различных выпусков облигаций, номинированых в двадцати с лишним валютах – от доллара и евро до чешской кроны и мексиканского песо.

Методика рейтинга

В разработанной оригинальной методике оценка кредитоспособности осуществляется по следующим четырем блокам: финансовая устойчивость, экономическое состояние и перспективы, деловая репутация, кредитная история. Количественные показатели исследуются по данным финансовой отчетности по российским стандартам бухгалтерского учета в динамике за ряд лет, качественные показатели анализируются в соответствии с экспертными заключениями. Экспертами являются аналитики ведущих инвестиционных компаний и отраслевых институтов.

По уровню риска инвестирования эмитенты разделяются на четыре группы:

Минимальный риск (2,5 – 3,0): компании способны обслуживать свои обязательства в полном объеме независимо от конъюнктуры финансовых и товарных рынков, негативных изменений в макроэкономике, отрасли или внутри компании.

Низкий риск (1,5 – 2,5): эмитенты этой группы имеют адекватную способность обслуживать свои обязательства, однако она может ухудшиться при неблагоприятных изменениях во внешней или внутренней среде.

Умеренный риск (0,5 – 1,5): в данную группу попадают эмитенты, без проблем обслуживающие обязательства в настоящий момент, однако с большой долей вероятности способные не исполнить обязательства при неблагоприятных изменениях во внешней или внутренней среде.

Высокий риск (0 – 0,5): в данную категорию попадают эмитенты, чья кредитоспособность находится под большим вопросом.

Крупнейшие американские эмитенты корпоративных облигаций

Компания

Объем выпущенных облигаций, (S млн)

Текущий рейтинг S&P

Прогноз рейтинга

Ford Motors

132 452

BBB+

негативный

General Motors

107 585

BBB+

стабильный

General Electric

105 092

AAA

стабильный

DaimlerChrysler

57 670

BBB+

негативный

Tyco International

44 708

BBB

стабильный

Verizon Communications

41 304

A+

стабильный

AT&T Corp.

31 311

BBB+

негативный

WorldCom

29 653

BBB

негативный

Qwest Communications

19 373

BBB

негативный

AOL Time Warner

18 312

BBB+

стабильный

Российские эксперты были также единодушны во мнении, что, перенимая американский опыт, нашим инвесторам необходимо обратить внимание и на обратную сторону медали – вложение в корпоративные облигации связано с принятием инвестиционного риска, уровень которого индивидуален для каждого отдельного эмитента.

У обанкротившейся в ноябре 2001 года энергетической корпорации Enron в обращении находилось корпоративных облигаций более чем на $10 млрд. Несмотря на оживление американской экономики, многие крупные заемщики все еще сталкиваются с проблемой платежеспособности. Свидетельством тому – постоянное снижение рейтинговыми агентствами кредитных рейтингов американских корпораций.

В России, считают эксперты, долговая проблема корпоративных эмитентов пока неактуальна. Отрезанные кризисом 1998 года от емких рынков капитала, российские компании развивались в последние годы в основном за счет собственных ресурсов и просто не успели еще набрать неподъемный для обслуживания заемный капитал.

В рейтинге «Ко» и банка «Зенит» из 17 эмитентов корпоративных облигаций 80% имеют пока минимальный либо низкий уровень риска.

Члены экспертного совета

  • Александр Агибалов, аналитик ИГ «Атон»
  • Валерий Аньшин, д. э. н., профессор Российской экономической академии им. Г.В. Плеханова
  • Леонид Барон, доцент Высшей школы экономики, член экспертного совета по банковской деятельности и валютному рынку Государственной Думы РФ, к. э. н.
  • Константин Волков, президент Национальной фондовой ассоциации
  • Стивен Дашевский, аналитик ИГ «Атон»
  • Оксана Деришева, начальник отдела анализа информации «СКРИН-Эмитент»
  • Даниил Иоффе, начальник аналитического отдела НАУФОР
  • Валерий Миронов, ведущий эксперт Центра развития
  • Галина Сергеева, проректор Финансовой академии при правительстве РФ.
  • Даниил Ткачев, журналист РБК
  • Константин Чернышев, зам. начальника аналитического отдела ИБГ «НИКойл»
  • Якоб Хартмут, аналитик компании «Ренессанс Капитал»

Журнал «Компания», 13.05.2002


Елена Ситникова, Сергей Суверов, Алексей Третьяков